Un giro copernicano

 

El domingo pasado, El Cohete a la Luna sostuvo que “sin ingresos en dólares y con el crédito reducido a salvatajes de emergencia, como los 35 millones de dólares que aportó el BIRF para comprar respiradores y otro aparataje necesario para enfrentar la pandemia, también se pone a prueba uno de los sacrosantos postulados de la ortodoxia monetarista sobre el vínculo entre emisión e inflación. Con independencia del gusto de cada uno, en el actual panorama la monetización del déficit es la única alternativa a un ajuste salvaje que según el FMI sería insostenible, económica y políticamente. El gobierno no pierde la ilusión de que el Fondo incluso cuantifique la quita que los acreedores privados deberían resignar para que la Argentina lograra la anhelada sustentabilidad. Tal vez sea un exceso de optimismo, porque el Fondo actúa desde siempre como auditor, pero es el auditor de los capitales transnacionales, no de los países endeudados. La diferencia que el gobierno considera importante es que esta vez hay constancias del compromiso de la organización con las políticas ruinosas que llevaron a esta encrucijada, y además enterró una porción significativa de su capital en la Argentina y sólo podrá recuperarlo si no se lo llevan los bonistas. Se verá”.

Esta primicia se confirmó cinco días después, cuando el FMI cuantificó entre 55.000 y 85.000 millones de dólares a lo largo de una década, la quita que los bonistas deberían aceptar para que la deuda argentina fuera sustentable. O dicho de otro modo, no menos del 5% del PIB por año.

 

 

 

El dictamen del FMI

Este es el texto completo publicado por el FMI el viernes 20:

“A pedido de las autoridades argentinas, el personal del FMI preparó una nota técnica para brindar su opinión sobre el nivel de alivio de la deuda que podría guiar un proceso de reestructuración consistente con el restablecimiento de la sostenibilidad con alta probabilidad de la deuda. La nota presenta la visión del personal técnico sobre:

1. un marco macroeconómico factible a mediano plazo basado en los anuncios generales de políticas por parte de las autoridades; y
2. la capacidad de poder sostener de deuda de Argentina, definida como los niveles manejables de las necesidades de financiamiento bruto (GFN) y la capacidad del gobierno de cumplir con el servicio de la deuda en moneda extranjera en el mediano y largo plazo. Se presentan escenarios de financiamiento alternativos para cumplir con las obligaciones de corto y mediano plazo con acreedores oficiales, con diferentes implicancias sobre el alivio de la deuda necesario para brindar sostenibilidad.

Las opiniones expresadas en la nota técnica pertenecen al personal técnico del FMI y no necesariamente representan la visión del Directorio Ejecutivo del FMI.

 

 

Restablecimiento de la sostenibilidad de la deuda argentina

La deuda pública de Argentina, que se situó cerca del 90 por ciento del PIB a fines de 2019, es insostenible. Es decir, que el superávit primario requerido para reducir el actual nivel de deuda pública y las actuales necesidades de financiamiento bruto hacia niveles manejables y consistentes con un crecimiento potencial satisfactorio, no es económica ni políticamente factible. Restablecer la sostenibilidad con alta probabilidad de la deuda pública requerirá de una decisiva operación de deuda, con una contribución apreciable por parte de los acreedores privados, que reduzca el nivel de deuda y las necesidades de financiamiento bruto hacia niveles consistentes con la capacidad de sostener la deuda de Argentina.

En la opinión del equipo técnico, el alivio de la deuda necesario debería reducir las necesidades de financiamiento bruto de Argentina a un promedio de alrededor del 5 por ciento del PIB, y no superior al 6 por ciento del PIB para cualquier año en el mediano y largo plazo. Si bien esto está por debajo de la capacidad de sostener deuda de algunos mercados emergentes, Argentina tiene una base de exportación particularmente baja y estrecha, así como un sistema financiero interno poco profundo. Asimismo, considerando la capacidad limitada de Argentina para generar divisas y sus bajos niveles actuales de reservas, el equipo técnico ve la necesidad de mantener el servicio de la deuda en moneda extranjera alrededor del 3 por ciento del PIB a mediano y largo plazo. Además de alcanzar las metas de las necesidades de financiamiento bruto y del servicio de la deuda en moneda extranjera mencionadas anteriormente, una operación de deuda debería también estabilizar con alta probabilidad el cociente de deuda / PIB, de modo que para 2030 haya un cierto margen en relación a los niveles de deuda a partir de los cuales se originaron las crisis de deuda en el pasado en Argentina.

 

 

El marco de referencia macro factible del equipo técnico

El escenario macroeconómico factible del equipo técnico se basa en los anuncios de políticas en términos generales por parte de las autoridades, dado que el contenido preciso de su agenda de políticas aún no se ha dado a conocer. El marco de referencia factible, que se basa en datos y anuncios de políticas al 15 de marzo de 2020, prevé una recuperación económica moderada, condicionada a que los efectos adversos de la pandemia del coronavirus se disipen hacia fines de este año, junto con un proceso gradual de desinflación y consolidación fiscal a mediano plazo. Específicamente, después de una moderada expansión fiscal para hacer frente a los efectos de la pandemia, el marco macroeconómico prevé alcanzar un superávit fiscal primario del 0,8 por ciento del PIB para 2023, aumentando a aproximadamente 1,3 por ciento en el largo plazo, consistente con el mantenimiento de superávits comerciales y una mejora de la cobertura de reservas internacionales. El equipo técnico cree que se puede desarrollar e implementar un conjunto de políticas para lograr este escenario.

 

 

 

Alivio de la deuda bajo escenarios de financiamiento

El alivio en el servicio de la deuda en moneda extranjera que como mínimo se requiere depende del marco macroeconómico asumido, así como de las condiciones financieras en las que Argentina puede cumplir con sus obligaciones con los acreedores oficiales para el periodo 2021-24. Para reflejar la incertidumbre en torno a estas condiciones de financiamiento, la nota técnica consideró tres escenarios. Como principio general, cuanto más onerosos sean los términos de este financiamiento (a mayor tasa de interés y a menor plazo los vencimientos), mayor será el alivio de la deuda necesario para cumplir los objetivos de deuda y necesidades de financiamiento bruto a mediano y largo plazo discutidos anteriormente. Dependiendo del escenario supuesto, el alivio en el servicio de la deuda en moneda extranjera necesario oscila entre U$S 55.000 y U$S 85.000 millones durante la próxima década. El extremo inferior de este alivio está asociado con el escenario que supone condiciones de financiamiento más favorables para cumplir con los pagos adeudados al Fondo Monetario Internacional y a otros acreedores oficiales.

El análisis del equipo técnico muestra que hay muchas combinaciones de parámetros de reestructuración de la deuda, entre ellas reducciones del valor nominal, extensiones de vencimiento, períodos de gracia y recortes de las tasas de interés, que podrían proporcionar el alivio mínimo requerido en el servicio de la deuda en moneda extranjera que aseguran que relación deuda/PIB caiga con alta probabilidad .

La elección de estos parámetros de reestructuración de la deuda es una cuestión a considerar por autoridades y sus acreedores privados. Dicho esto, cualquier reestructuración deberá reconocer que prácticamente no hay margen para el servicio de la deuda en moneda extranjera en el corto y mediano plazo. Además, es evidente que la calibración final de estos parámetros de reestructuración de la deuda también deben garantizar que las necesidades de financiamiento bruto permanezcan en niveles manejables y que el cociente de deuda / PIB se mantenga estable más allá de 2030.

 

 

Riesgos

El análisis del equipo técnico está sujeto a considerables riesgos a la baja. El riesgo principal a corto plazo se relaciona con un impacto negativo más fuerte y prolongado de lo previsto de la pandemia del coronavirus, con efectos aún más adversos sobre la economía global y la argentina. Además, el marco macroeconómico factible que se supone depende de manera crítica de la implementación firme de la agenda de políticas asumida. Por último, existen riesgos operativos asociados con el proceso de reestructuración de la deuda que pueden impedir alcanzar un acuerdo consistente con una alta participación de los acreedores privados. La materialización significativa de estos riesgos requeriría una reevaluación de la situación macroeconómica, las políticas y, posiblemente, la capacidad de sostener deuda de Argentina”.

Esto no quiere decir que el camino esté allanado para una negociación exitosa con los acreedores privados, pero supone un avance sin precedentes que coloca a la Argentina en mejores condiciones de las que podían imaginarse apenas un año atrás.

 

 

 

 

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