LA DANZA DE LA INESTABILIDAD

 

Este miércoles concluyó la reunión entre el equipo del Ministro de Economía Luis Caputo y la delegación del Fondo Monetario Internacional, que emitió un comunicado celebrando la orientación que adoptó la política económica del nuevo gobierno. En el mismo se afirma que el acuerdo alcanzado se remitirá al directorio del FMI para su aprobación, y se vituperan las políticas “inconsistentes y expansivas” que se encararon en los últimos meses del año. Se refieren a las compensaciones que desplegó el ex ministro y candidato presidencial Sergio Massa, poco expansivas y muy consistentes con mitigar las consecuencias en el corto plazo de la inducción a la contracción económica sobre ciertas franjas de la población.

Dicha contracción se originó en la escasez de alternativas que presentaba la situación macroeconómica. La diferencia de orientación con la política actual es que el gobierno anterior buscó, en alguna medida, controlar la macroeconomía para que la recesión no se descontrolase. Para el FMI, esto implicaba una tensión, porque la prioridad de pagarle los vencimientos se enmarcaba en función de objetivos internos. Aun así, las quejas y los tonos tienen su cuota de sobreactuación. Se le concedió en diferentes ocasiones al gobierno anterior el desembolso de fondos destinados al pago del propio organismo, y en todos siguió un comunicado celebrando la prudencia fiscal o la orientación de la política económica, tendiente a preservar la estabilidad y recomponer reservas.

El Fondo anticipó que Argentina tendría acceso a alrededor de 4.700 millones de dólares. Según explicó el propio Caputo en la conferencia de prensa que dio el miércoles a las 21 horas, se utilizarían para afrontar vencimientos en diciembre, enero y abril, lo que significa que su impacto en términos macroeconómicos es neutro. Caputo añadió que el Fondo Monetario podría conceder nuevos fondos si se solicitasen, pero “nosotros creemos que es hora que el país resuelva sus problemas financieros solucionando sus problemas estructurales de fondo, que es su adicción al exceso de gasto público". Y finalizó su intervención amenazando con un empeoramiento de la evolución económica en el caso de que no se aprobasen el DNU 70/2023 y la Ley de Bases y Puntos de Partida para la Libertad de los Argentinos.

En el comunicado se elogian el “establecimiento de un ancla fiscal fuerte y creíble, en conjunto con acciones para reconstruir reservas, corregir desalineamientos de precios relativos, fortalecer la hoja de balance del Banco Central y crear una economía de mercado más simple y basada en reglas”. Y se remarca que el plan también prevé el incremento de la asistencia social para proteger a los más vulnerables, lo cual por ahora parece una ensoñación del Fondo. Luego de reconocer que “en etapas iniciales, la eliminación de los controles de precios legados y la corrección de distorsiones sobre el tipo de cambio tendrán un impacto inflacionario y ahondarán la contracción de la actividad que ya se encuentra en ciernes”, subraya que se debería esperar un proceso de “desinflación gradual” con un fortalecimiento de la posición externa y una recomposición en la actividad, la demanda y los salarios.

La nueva política monetaria

Sin embargo, que el punto de llegada de este esquema macroeconómico sean la desinflación, la estabilidad cambiaria y la recomposición de la demanda todavía está por verse. Varios aspectos sugieren dudas en torno a esto, empezando por el cambio de política monetaria. La misma tiene el objetivo de desarmar el stock de Letras de Liquidez del Banco Central, para lo cual parte de una premisa extraña. Se comprende que una manera de reducir el crecimiento de la base monetaria asociado a la emisión de estos instrumentos es la disminución de la tasa de interés. El gobierno comenzó a utilizar la tasa de referencia de los pases pasivos a partir del lunes anterior. La misma es del 100% nominal anual, cuando la que regía antes y se establecía para las LELIQ era del 133%.

Se realizó un llamado el miércoles pasado para licitar Letras del Tesoro a Descuento (LEDES) con vencimiento al 18 de enero, que pagan una tasa fija efectiva mensual del 8,66%, por los cuales obtuvo un financiamiento de 2 billones de pesos. Además, se colocaron 893.000 millones en bonos ajustados por índice de precios (BONCER, debido a que la indexación se establece de acuerdo al Coeficiente de Estabilización de Referencia) con vencimiento al 14 de febrero de 2025, a una tasa de interés negativa de 15,95%, y $71.000 millones en un BONCER con vencimiento a noviembre de 2026 con tasa del 4,53%.

Este martes, se colocaron otros 500.000 millones de pesos por un BONCER que vence en febrero de 2025. Dado que la tasa de interés que pagará es de 4,25% más la inflación que transcurra en un año, con dos pagos semestrales, se estima que la tasa comparada con la inflación esperada se ubica en un valor negativo del 21,72% anual.

Esta política entraña una contradicción, que es que se requiere establecer una tasa de interés atractiva para los activos denominados en pesos, con la finalidad de evitar una corrida hacia el dólar. Al ser baja, esto se desincentiva. El problema es que, mientras la tasa de devaluación sea significativamente menor que la de inflación, como el gobierno pretende que suceda, aunque la tasa sea negativa en comparación a los precios internos, permite una compra de dólares grande en el futuro. O bien, simplemente se alimenta un escenario de desarme de posiciones ante un contexto de incertidumbre. Esta es la primera una fuente de inestabilidad que puede accionarse con el paso del tiempo.

El caso de los BOPREAL

Otra cuestión en la que conviene fijarse en el lanzamiento de los Bonos para la Reconstrucción de una Argentina Libre (BOPREAL), que se diseñaron con la finalidad de permitir a los importadores regularizar la deuda comercial, cuyo stock se elevó en el último año y medio.  Su arquitectura es indicativa del alcance y la nueva política.

El Banco Central de la República Argentina emitió el viernes pasado la comunicación B 12695, en la que se reglamentan las licitaciones de los valores por los cuales se podrán suscribir. Los importadores de bienes estarán determinados por el monto pendiente de pago que figure en el seguimiento de pago de importaciones de bienes para sus oficializaciones con registro de ingreso aduanero anterior al 12 de diciembre.

Los BOPREAL se licitarán en tres series, cada una con diferentes fechas de vencimiento y formas de pago:

• La Serie 2 es la de menor plazo de duración. Tiene vencimiento el 30 de junio de 2025. Luego del vencimiento, los bonos se pagan en 12 cuotas mensuales, entre julio de 2024 y junio de 2025, sin intereses.
• La Serie 3 tiene vencimiento el 31 de mayo de 2026, y se amortiza en tres cuotas trimestrales, en noviembre de 2025, febrero de 2026 y mayo de ese año. La tasa de interés por suscribir a esta serie es del 3% anual, y se comienza a pagar los intereses a partir de agosto de 2024.
• La Serie 1 es la principal, y tiene el diseño más complejo. Vence el 31 de octubre de 2027, y se amortiza en dos cuotas iguales, una en abril de ese año y la otra en la fecha de vencimiento. Este bono devenga una tasa del 5% anual y los intereses se pagan en forma semestral, a partir de octubre de 2024.

El primero de marzo de 2024 se escindirá a los BOPREAL de Serie 1 en cuatro instrumentos, enumerados por letras. Las Series 1-A, 1-B, y 1-C, tienen opción de rescate a favor del inversor a partir del 30 de abril de 2025, 2026 y 2027, respectivamente. Cada una de las dos primeras engloba el 20% del valor original suscripto, y la tercera el 30%. Lo mismo ocurre con la Serie 1-D, que no tiene opción de rescate. El rescate se realiza por el equivalente en pesos del monto suscripto al día en el cuál se solicite.

El diseño de las licitaciones incentiva que las suscripciones se concentren a la serie 1, limitando las licitaciones de las series 2 y 3 a montos específicos que se definirán en las fechas de emisión. A su vez, tendrán prioridad de asignación que se definirán en base a datos del Padrón de Deuda Comercial con el Exterior.

La primera licitación concluyó el jueves 28 de diciembre, con suscripciones equivalentes a 68 millones de dólares. La segunda concluyó el jueves 4 de enero, con colocaciones de 57 millones. Son montos muy bajos para ofertas que se estima que ronden los 5000 millones. El Banco Central manifestó que la expectativa es que la participación crezca en las próximas licitaciones.

El problema que mantiene el instrumento es que, contrariamente a lo que se enuncia, su finalidad no parece ser la de regularizar en lo inmediato los aspectos funcionales de la deuda comercial (gran parte de la cual se forma entre subsidiarias y casas matrices de empresas), si no la de incentivar la postergación de su cancelación. Es poco práctico para las empresas en lo inmediato, y si se concentran vencimientos para 2027, podrían reestructurarse por el peso de los pagos. La finalidad inmediata que se puede entrever es para la política económica, que de esta manera tendría otra forma de inmovilizar pesos en el mediano plazo.

Con estos salarios

Si los instrumentos que adopta el gobierno para controlar el tipo de cambio pueden considerarse difusos, a la larga subyace un problema más profundo. La conclusión de que transcurridos los ajustes la demanda comenzaría a recomponerse admite objeciones. La principal es que parece poco probable que sin intervenciones deliberadas –que no es plausible esperar de este gobierno- el poder de compra de los salarios recupere rápidamente las pérdidas provocadas por la devaluación de diciembre, que se ahondará en estos meses por el incremento de las tarifas y los que tuvieron lugar en la nafta. Y para que avancen sus aumentos deberán alzarse por sobre los de los precios.

En segundo lugar, se debe considerar que el dólar oficial sigue restringido, y permanecerá en estas condiciones al menos hasta que el gobierno se encuentre con los medios para intervenir con holgura en el mercado cambiario. Esto se daría a partir del segundo trimestre del año, cuando comiencen las liquidaciones de las exportaciones de oleaginosas. De ahí en adelante, los pronósticos de superávit comercial sugieren que la acumulación de reservas no presentaría dificultades. El FMI estimó que en este año podrían alcanzarse los 10.000 millones.

Cuando se ejecutó la devaluación, la brecha entre el tipo de cambio oficial, y los paralelos (Contado con Liquidación, MEP e Ilegal/Blue) disminuyó. Esto, más la recesión, le permitieron al BCRA comprar alrededor de 2.900 millones en las últimas 12 jornadas del año, y las Reservas Internacionales alcanzaron un valor de 23.073 millones de dólares al terminar diciembre, 1.560 millones más que al terminar noviembre. Sin embrago, al iniciar enero, los tipos de cambio paralelos escalaron y hoy se encuentran en torno a los 1200 pesos por dólar para la venta.

En lo inmediato, el gobierno no tiene manera de refrenar este frente, ni parece ser de su interés. Por el contrario, la política económica se orienta a resolver la cuestión externa empeorando cada vez más la calidad de vida de la población argentina, mientras persiste la danza de la inestabilidad cambiaria. La incógnita es cómo avanzará una vez que los asalariados reciban todos los embates que están propinándoles.

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