El lado oculto de la luna

 

Durante las últimas dos décadas se produjo una disminución extraordinaria en las tasas de interés a corto y largo plazo en las principales economías avanzadas, desde niveles de alrededor del 4-6% en la década de 1990 a casi cero en la actualidad. En esa zona se encuentran desde hace algo menos de una década. Hasta ahí fueron bajadas para enfrentar la crisis global que se desató en 2008. De cara a la renegociación de la deuda externa argentina, tener como referencia una tasa de interés global con tendencia a permanecer en la zona del cero resulta un alivio a la onerosa carga.

A todo esto, el asunto clave de la perspectiva de la tasa de interés norteamericana –a partir de la cual se estructura el resto— se encuentra inmerso en un debate mundial generalizado a cuya marca en el orillo no se le distingue bien ni los colores ni la forma por la maraña de las hebras con que está encanillada. Y eso que los que argumentan a favor de que permanezca alrededor del cero parecen no tener detractores. Los temores provienen del lado oscuro de la luna. Esta presencia que se siente pero carece de cierta visibilidad es la que dispara los temores de que un error de cálculo, basado en la impropia sabiduría convencional, las lleve al alza. No es por casualidad que Donald Trump exclama que el banco central norteamericano (Banco de la Reserva Federal, la Fed) es el “mayor riesgo” de la economía.

El ex secretario del Tesoro norteamericano Lawrence H. Summers y el ex economista jefe del FMI, el francés Olivier Blanchard, en un artículo conjunto (Voxeu, 13.05.2019) dan cuenta de ciertos aspectos del clima de época cuando advierten que “en respuesta a las preocupaciones sobre el posible debilitamiento de la economía y la ausencia de presión inflacionaria, el presidente de la Fed ha señalado que el actual ciclo de endurecimiento puede haber terminado, con las tasas de corto plazo por debajo del 2,5%. Los mercados consideran que es mucho más probable que el próximo movimiento del banco central (la Fed) resulte en pos del recorte que de un aumento de tasas. En Europa, en respuesta a la debilidad económica, la fecha en que las tasas de interés volverán a ser positivas se retrasó varios años y la discusión se ha orientado hacia el reinicio de la flexibilización cuantitativa. Tanto en Alemania como en Japón, los bonos indexados sugieren tasas reales negativas como una característica de la vida económica para la próxima generación”.

Ya a fines de 2015 en el 17th Geneva Report on the World Economy (17 Informe de Ginebra sobre la Economía Mundial), cuyo título es: “Low for Long? Causes and Consequences of Persistently Low Interest Rates” (“¿Bajas por largo tiempo? Causas y Consecuencias de la Persistencia de Bajas Tasas de Interés”), se entendía que las tasas de interés reales se tomarían un tiempo relativamente largo, en todo caso mayor al correspondiente a cualquier evento anterior, para retornar a niveles más normales. En el mientras tanto, el 17th Geneva Report avizora un recorrido en el cual se caería en trampas deflacionarias y también en ciclos financieros de auge y declive. El Geneva Report es editado anualmente por el tándem CEPR-ICMB, (Centre for Economic Policy Research-Center for Monetary and Banking Studies), importantes think-tanks del orden establecido europeo.

Summers, Blanchard y el 17th Geneva Report recalan en la experiencia del endeudamiento de Japón, cuya deuda pública neta equivale al 150% del PIB (90% en yenes), la más alta del mundo. Los primeros se preguntan si lo que se hace normalmente para manejar los pasivos públicos, por caso, pedir al sector privado que tome más deuda, “sigue siendo cierto en los niveles japoneses de deuda pública”. También se cuestionan si se puede evitar que un aumento en las tasas de interés eventualmente demandado por los inversores haga explotar la deuda. Más impuestos no es una opción. Opinan que la salida pasa por extender el sistema de reparto de jubilaciones y seguir apaciguando las tasas. Los segundos hacen hincapié en que “Japón […] ilustra lo fácil que es en tales circunstancias caer en una trampa deflacionaria, y lo difícil que puede ser escapar de ella”.

Esa trampa es en la que está ahora enmarañada Europa. Hace cinco años, los bancos centrales de Europa apostaron a usar tasas de interés negativas para reactivar sus economías. Tasas negativas significa que los bancos comerciales pagan para mantener su dinero en los bancos centrales y los grandes clientes pagan para depositar su efectivo. Desde entonces las tasas no han vuelto a valores positivos y no se estima que lo hagan ni a mediano plazo. Como en el Japón, la creciente deuda pública europea avanza sin generar cualquier efecto dinamizador. La deflación se impone y la baja en el nivel de vida incentiva las salidas autoritarias. Se verá cómo impacta en su delicada salud política –tan afectada de autoritarismo— este domingo 26, cuando 374 millones de europeos de 28 países vayan a elegir a los 751 representantes al parlamento de la Unión.

 

Producto potencial

Larga vida a las bajas tasas, entonces. Incluso el Instituto de Finanzas Internacionales (IIF, por sus siglas en inglés), el más encumbrado grupo de lobby del sector financiero, está embarcado en impedir que medidas como el aumento de la tasa de interés entren en juego. El FMI está agendado en esta meta. La campaña en las redes se denomina: Against Nonsense Output Gaps (Contra el sinsentido de las brechas del producto). El economista e historiador de la Universidad de Columbia Adam Tooze, en un artículo titulado “El sinsentido de las brechas del producto” (publicado en conjunto por Social Europe e IPS-Journal 30042019), explica que “la idea básica detrás de brechas del producto es lo suficientemente clara. La política monetaria y fiscal debe ser cotejada con algún punto de referencia. No es suficiente decir que la política fiscal es expansiva o que la política monetaria es restrictiva. Lo que necesitamos saber es el estado de la economía en el que actúa la política. En respuesta a una recesión, será apropiado un impulso fiscal. ¿Pero hasta dónde debe ir? La respuesta depende de qué tan deprimida esté la economía, qué tan lejos esté su nivel cíclico actual de su potencial estructural. A la inversa, en respuesta a un auge uno esperaría un endurecimiento de la política, sobre todo porque un auge tenderá a mejorar la posición fiscal al generar ingresos fiscales adicionales. Pero, de nuevo, ¿cuánto? Al hacer tales juicios, nuestra evaluación depende de la brecha entre la producción actual y un dato que no es directamente observable: el producto potencial. La cuestión estriba en cómo estimar el punto de referencia dado por el producto potencial”.

El producto potencial se define teóricamente como el producto en el que el capital y la mano de obra se emplean en niveles no inflacionarios. De ahí que sea la estabilidad de precios el parámetro básico que determina la producción sostenible y el crecimiento de la producción. El punto es que, cuando se alcanza el producto efectivo, el producto potencial no queda fijo: se corre para arriba, y esto es lo que son incapaces de reconocer los modelos que lo estiman. Tooze subraya que no “son estos simples ejercicios estadísticos inocuos. Las estimaciones de la brecha de producción están en el corazón de los llamados pronósticos del Greenbook proporcionados a la junta de gobernadores del sistema de la Reserva Federal de los Estados Unidos. En el esquema presupuestario de la UE, las brechas de producción sirven como base para estimar los saldos presupuestarios estructurales, que definen los objetivos fiscales para cada miembro de la zona del euro”. Para estimar esa brecha (o output gap), los organismos que lo hacen deben pasar el filtro del reflejo de la subjetividad de las autoridades generalmente encaramadas en los puestos de dirección por su marcado sesgo conservador, rasgos del proceso que conducen al historiador de Columbia a afirmar que “las estimaciones de las brechas de producción, en resumen, son metas políticas perseguidas por medios técnicos de la economía”.

Como incentivar el gasto, conforme estos modelos, puede alimentar la inflación, se mantiene la austeridad en medio de la deflación y se propugna subir la tasa de interés. Los grandes bancos temen que el hundimiento financiero que sobrevendría –dado el enorme endeudamiento existente en los países centrales— le corte la trayectoria ordenada hacia una mayor concentración, que es la forma clásica de sortear los estancamientos y retrocesos, conforme sus mejores intereses. De ahí la campaña –vía IIF— que llevan adelante para impugnar esa eventualidad. Tampoco sería ajeno a estos afanes el auge repentino que ha tomado la llamada Teoría Monetaria Moderna, hasta hace corto tiempo académicamente marginal y políticamente sin ningún peso, según la cual es posible utilizar una política monetaria expansiva (creación de dinero por parte de la Reserva Federal) para financiar grandes déficits fiscales que aseguran el pleno empleo.

Y a propósito, mientras las relaciones entre los Estados Unidos y Alemania no pasan por su mejor momento, Goldman Sachs está tratando de comprar el Deutsche Bank. Justo el Deutsche, cuyos ejecutivos recomendaron denunciar a Donald J. Trump y su yerno, Jared Kushner, por lavado de dinero. Hace un mes se cayó la fusión del Deutsche con el Commerzbank (segundo banco alemán, 15% propiedad del gobierno) por razones no muy claras. Dato coincidente: Paul Achleitner, presidente del Deutsche, y Jörg Kukies, viceministro de Finanzas, los dos cerebros de la operación fallida, fueron altos ejecutivos de Goldman Alemania. Hay veces que parece haber algo más que ironía en que al gobierno de Trump lo motejen con el eufónico Govermment Sachs, por la cantidad de altos funcionarios provenientes de ese banco que lo integran.

 

La base no está

En el ámbito de esta discusión, Tooze plantea que “es posible que el FMI no parezca un socio obvio para criticar un mecanismo fiscal excesivamente restrictivo”, como el que se desprende de los modelos output gap. Pero el historiador subraya que sus “sus revisiones retrospectivas han sido admirablemente francas” en sentido autocrítico, con relación a los desastres de la política de austeridad que puso en práctica, por ejemplo, en Grecia. Es más, “varios economistas del FMI se adelantaron a criticar el acuerdo en Irlanda. Como economista jefe, Olivier Blanchard demolió la razón intelectual de la austeridad”, dice Tooze.

No huele sólo como un episodio de buenas relaciones públicas, puesto que precisamente Blanchard junto a Summers, en el artículo citado más arriba, aducen que “la Depresión como la Gran Inflación de la década de 1970 llevaron a cambios dramáticos en el pensamiento macroeconómico, mucho más dramáticos que lo que ha ocurrido en respuesta a los eventos de la última década”. Para el porvenir esperan que “una combinación de tasas neutrales bajas, el resurgimiento de la política fiscal como una herramienta de estabilización primaria, las dificultades para alcanzar los objetivos de inflación y las ramificaciones financieras del entorno de la tasa baja lleven a cambios importantes en nuestra comprensión de la macroeconomía y en los juicios de políticas sobre cómo lograr el mejor desempeño”.

La sensatez que empieza a asomar, por módica que sea, debe lidiar con las cosas que vacilan. Cuando eso sucede, decía Hegel, el conflicto se genera porque la pulsión natural es aferrarse a lo que hay y lo que se sabe, aunque pertenezca al pasado y no sirva. Eso parece tallar en la nominación que hizo Trump de Judy Shelton para ocupar un cargo en el directorio de la Fed, según informan los medios norteamericanos. Shelton es una economista conservadora partidaria de las tasas bajas. Fue asesora de campaña de Trump y actualmente está en el directorio del European Bank for Reconstruction and Development (Banco Europeo para la Reconstrucción y el Desarrollo). El BERD, fundado en 1990 y puesto a funcionar en 1991, se encarga de asistir a los países que estaban tras la Cortina de Hierro. En el número de primavera verano (boreal) 2018 del CATO Journal (el CATO es una institución en extremo conservadora), Shelton publicó un artículo sobre el nuevo orden monetario internacional en el que propone “un nuevo sistema monetario internacional vinculado de alguna manera con el oro. Los Estados Unidos tiene la oportunidad de asegurar una prominencia continua en los asuntos monetarios globales y al mismo tiempo promover un verdadero comercio libre basado en una base monetaria sólida. El oro ha proporcionado históricamente un denominador común para medir el valor; es ampliamente aceptado en todos los niveles de ingresos de la sociedad, se lo reconoce universalmente como un subrogante monetario con valor intrínseco”. Los Estados Unidos son el mayor poseedor de reservas oficiales de oro del mundo. La vuelta al patrón oro propugnada por un sector –de momento muy minoritario— puede parecer y es un notable disparate, de esos que cada tanto articulan la coyuntura histórica.

 

El síndrome de Dilma

El gran endeudamiento de los países centrales, el clima deflacionario y la perspectiva de que las tasas de interés continúen por largo tiempo serpenteando el valor cero, son datos que en alguna medida hacen menos densa la harto dificultosa renegociación del endeudamiento externo argentino. Posiblemente, lo que más colaboración preste sea la arena movediza en que ha devenido la peana conceptual sobre la que se mueve el FMI.

Define Immanuel Wallerstein (Comentario Nº 495, 15042019) que “la epistemología, especialmente las estadísticas, es el estudio de cómo medimos las cosas y cómo sabemos si nuestras mediciones son correctas. La ontología es el estudio de si las cosas que estamos midiendo realmente existen”. Observa Wallerstein que el moderno sistema mundial entró en una crisis estructural, en la que “todo se vuelve más frecuente y caótico y los cambios del énfasis en la metodología al énfasis en la ontología no son una excepción”. De manera que “estamos agregando una tercera capa a nuestra comprensión de la actividad del pensamiento. Existen el énfasis metodológico, el énfasis ontológico y la estructura del sistema mundial moderno. ¿Qué existe? Este no es un problema solucionable. Más bien podemos hablar de dilemas ontológicos”.

En el centro pinta el problema político de tener una teoría en crisis que legitime cómo seguir, tras la madurez alcanzada. Acá el problema es cómo llegar a esa madurez en medio de una deuda que condiciona. Cuando la reflexión epistemológica se traslada al campo de la política en el aquí y ahora de la crisis argentina, aparece la certeza del poder de la unidad nacional. Se sabe el camino para llegar a la madurez. Si la inversión es una función creciente del consumo está claro que el eje de la renegociación de la deuda es para aumentar el gasto interno. Si por cuestiones de conservadurismo político se cae en variantes del ofertismo, todo se deslegitima y el destino de Dilma aguarda como ya lo puede comprobar Manuel López Obrador en México.

 

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