Menos que cero

 

El martes 16 de julio, el presidente del Banco Central, Guido Martín Sandleris, presentó el Informe de Política Monetaria (IPOM). El actual gobierno ha erigido esa circunstancia para referirse a la tasa de inflación. El atavismo obedece al convencimiento de que el aumento del nivel general de precios refleja un aumento en la cantidad de dinero. A su vez, ese aumento se debió a que en algún momento del pasado a causa de la demagogia populista el sector público gastó más de la cuenta y pagó la factura emitiendo dinero. Ergo: liquidar la inflación implica gastar menos y bajar la cantidad de dinero circulante.

Los fundamentos teóricos de los monetaristas son tan débiles como inexistente cualquier comprobación empírica que avale la dirección que prevén que tomen los acontecimientos. El aumento de precios es generado por el aumento de costos y la cantidad de dinero se adapta para financiarlo y no se puede controlar. De manera que en el IPOM de julio lo afirmado por la autoridad monetaria acerca de que “el BCRA debe ser perseverante en su política de estricto control de la cantidad de dinero y así lograr una reducción perdurable de la inflación, brindando un ambiente de estabilidad propicio para el crecimiento económico”, no está basado en nada objetivo. Es pura subjetividad; cuyo origen está en las posturas políticas respecto de los destinos de la sociedad y por dónde conducirlos.

“La visión del BCRA es que están dadas las condiciones macroeconómicas para lograr una desinflación sostenible, dado que se recuperaron los equilibrios macroeconómicos básicos”, dice el IPOM y enseguida se ataja señalando que “no obstante, los procesos de desinflación suelen ser graduales y no lineales, dado que la política monetaria opera con rezagos, y la inflación tiene también un componente inercial”. A raíz de ese impar comportamiento “el sesgo contractivo del esquema monetario se mantendrá a lo largo de 2019, y se espera que la tasa de interés de referencia baje gradualmente y sólo en la medida en que disminuya la inflación”. Más allá de 2019 las autoridades del BCRA escriben en el IPOM que, si hubiera perturbaciones, estas materializarían “algunos de los riesgos a los que la economía está expuesta, tales como un nuevo episodio de volatilidad de las condiciones financieras globales, o la incertidumbre habitual de los procesos electorales”. De ocurrir, confían de que "la tasa de interés endógena permita responder inmediatamente ante cualquier perturbación imprevista”.

Por tasa de interés endógena se entiende un proceso por el cual el costo del dinero lo fijan las fuerzas que actúan en el interior del mercado (de ahí el calificativo endógena), limitándose la autoridad monetaria a sancionar la realidad. Esto es pura superchería: la verdad es que es la autoridad monetaria la que fija la tasa de manera exógena, fulgurando su propia subjetividad. Buena prueba de ello la proporciona el racconto que se puede hacer entre el 15 de mayo y el 4 de julio con los datos de la agencia Bloomberg sobre el rendimiento de los activos financieros en moneda local transformables a dólares en los mercados emergentes comparados. Para ese lapso de 50 días la Argentina encabeza el ranking global de los emergentes, con un rendimiento de los activos en pesos convertidos a dólares del 7,8%, le sigue la lira turca con menos del 7%, el real brasileño cerca del 6%, el baht tailandés y el peso colombiano con alrededor del 3% y con el 2,55 las rupias indonesia e india.

 

 

Contraste

El botón de muestra contrasta fuerte con lo que señalan coincidentemente las grandes consultoras que emiten regularmente análisis sobre los mercados financieros globales. Al contrario de lo que ocurrió con los 7 países enlistados, los movimientos de tasas de interés de los bancos centrales en un grupo de otras 37 economías emergentes registraron dos recortes de tasas netas el mes pasado y otros tres recortes en los tres meses anteriores. El cuarto mes de recortes de tasas netas acentúa la dirección global contraria que tomó la política monetaria a principios de 2019. Anteriormente, los aumentos de las tasas de interés por parte de los bancos centrales de los mercados emergentes superaron o empataron los recortes durante nueve meses consecutivos para combatir las consecuencias de un dólar fuerte, una inflación en alza y monedas devaluadas. El giro moderado de los principales bancos centrales se reflejó en sus pares de los mercados emergentes.

Uno de los rasgos que emparentan los rendimientos marcadamente positivos en dólares de la minoría de países emergentes que llevaron las tasas de interés al alza mientras el resto en abrumadora mayoría las establecían a la baja, es el maridaje entre la situación política interna y el manejo de las cuentas externas de la nación. Por ejemplo, Emilio Fernández-Corugedo, economista del Fondo Monetario Internacional , responsable de Colombia y economista principal del Departamento del Hemisferio Occidental, en un reciente artículo en el blog del FMI sostiene que para que continué cumpliendo con los requisitos de la Línea de Crédito Flexible (LFC ) del FMI, “Colombia deberá abordar un desafío fiscal creciente a fin de satisfacer necesidades de gasto tanto antiguas como nuevas derivadas, por ejemplo, de los grandes flujos migratorios de Venezuela”. Iván Duque, que asumió la presidencia el año pasado, es la cabeza de playa de la política norteamericana para Venezuela, además de enfrentar una coyuntura delicada con el proceso de paz de las FARC.

El 16 de julio en Tailandia asumió el gobierno encabezado por el general y primer ministro Prayut Chan-ocha. Parayut dio un golpe de estado en 2014 y ganó las elecciones para regularizar el régimen político del 24 de marzo pasado. A fines de mayo, el derechista Narendra Modi revalidó en las urnas con creces sus credenciales para continuar como primer ministro indio. Indonesia es la tercera democracia más grande del mundo, con 192 millones de votantes mayormente musulmanes repartidos en miríadas de islas y con etnias muy diversas. El 17 de abril fue reelecto el presidente Joko Widodo, asumió en mayo. La oposición no cesa en su denuncia de fraude. El Presidente turco Recep Tayyip Erdogan hace unos días echó al presidente del Banco Central otomano, Murat Cetinkaya, por rehusarse a ablandar la política monetaria. Jair Bolsonaro y el numen del gatomacrismo cierran este lote de elites políticas cuyos objetivos de gobierno en ninguna circunstancia incluyen la mejora de los ingresos populares y en el caso más favorable (que no es el argentino) la conservación de los mismos sin empeorar o desmejorando poco. La dureza monetaria argentina resulta necesaria en función de los intereses políticos oficialistas. Los operadores de los mercados globales no hacen más que descontar la reestructuración.

 

Tasas negativas

Justamente, una parte sustancial del éxito de la renegociación de la deuda externa argentina recae sobre el panorama financiero global, signado por las tasas de intereses negativas y el avance del endeudamiento global. En julio de 2012, el Banco Central Europeo (BCE) redujo a cero la tasa de interés que los bancos reciben por depositar dinero en el banco central. Una serie de recortes adicionales llevaron esta tasa a un territorio negativo. En 2014, la bajó a -0,10% y en marzo de 2016 la estableció en -0,40%, donde anda desde entonces. Estos recortes tenían y tienen como objetivo mejorar la calibración monetaria en medio de una baja inflación y condiciones económicas débiles.

A principios de julio, Francia emitió su primer bono a 10 años a una tasa de negativa, lo que implica que los inversores pagan en vez de cobrar intereses por el privilegio de poseer deuda soberana francesa. La emisión fue por un total de 4.972 millones de euros a 10 años con una tasa del -0,13%. Hace un par de semanas, por primera vez los rendimientos de los bonos alemanes a 10 años cayeron por debajo de la tasa de depósito en el BCE del -0,40%. La tasa del Banco de Inglaterra se ubica por encima del rendimiento de los bonos ingleses a 10 años. También están por debajo de cero los bonos belgas. Los únicos bonos que pagan tasas del 2% anual positiva son los italianos y griegos. También operan con tasas de interés negativas Suiza (-0,75% la más baja del mundo), Suecia y Dinamarca que no están en la UE. Se calcula que del total de los casi 14 billones de dólares en bonos soberanos emitidos, poco más de 8 billones están en territorio de tasas negativas. Como todo baila al compás del dólar, no hay que perder de vista que el rendimiento de los bonos de los Estados Unidos está por debajo de la tasa objetivo del 2,5% de la Reserva Federal. Debe consignarse que la Fed ha mostrado serias dudas teóricas sobre fijar tasas negativas, amén de algún que otro serio escollo legal que emana de los estatutos vigentes.

Un despacho de Bloomberg firmado por Catherine Bosley (17/07/2019) cita al director ejecutivo de Nordea Bank, Casper von Koskull, que describe a este escenario como un "entorno peligroso que en realidad está asfixiando a los participantes de la banca europea", y el economista del Deutsche Bank David Folkerts-Landau estima que las entidades financieras de la zona del euro pierden alrededor de 8.000 millones de euros (9.000 millones de dólares) al año por esta política. Bosley puntualiza que Benoit Coeure, miembro de la Junta Ejecutiva del BCE, dice que los 8.000 millones son “maníes” y que lo que los bancos pierden ahí lo recuperan en los márgenes de ganancias por el mayor volumen del crédito que posibilita las tasas bajas. Para los directivos del BCE los problemas serios están en los préstamos incobrables y en los cambios que traen aparejado las fin-tech. La controversia sobre si perjudica o no a los bancos continúa y por caso el ex secretario del Tesoro, Lawrence Summers, en un trabajo académico de este año advirtió que las tasas negativas podrían empeorar las cosas al comprimir las ganancias de los bancos. Christine Lagarde que marcha hacia la presidencia del BCE es una firme sostenedora de la tasa negativa, y de lo contrario para países emergentes como la Argentina.

 

 

Apalancados

Lo cierto es que las tasas negativas son una versión extrema de la estrategia standard del Banco Central de reducir los costos de los préstamos para estimular el consumo y la inversión. Pero mayores préstamos implican tener que aplacar cualquier intento de subir la tasa precisamente porque con una economía súper endeudada significaría generalizar la debacle. Es lo que está pasando. La deuda mundial aumentó en 3 billones de dólares en el primer trimestre de 2019, una maratón de préstamos casi sin precedentes que elevó la deuda global total a 246, 5 billones de dólares. Los altos niveles de deuda ponen a los países en una posición vulnerable en caso de una recesión y podrían poner en peligro la recuperación económica del mundo, dijeron economistas del Instituto de Finanzas Internacionales (IIF), de acuerdo al estudio que publicaron el lunes 15/07/2019. El IIF está financiado por los más grandes bancos privados del mundo.

Los países habían estado reduciendo sus cargas de deuda desde principios de 2018, cuando la deuda global alcanzó su nivel más alto registrado, 248 billones de dólares. Pero el mayor repunte del primer trimestre lo llevó a cerca del 320% del PIB mundial, también cerca del máximo histórico, según los datos de IIF. Las tasas de interés globales más bajas y el gasto gubernamental incrementado están alimentando la tendencia. La deuda total de los Estados Unidos aumentó a un nuevo récord histórico de más de 69 billones de dólares, liderado por la deuda del gobierno federal, que ahora supera el 101% del PIB. El sector corporativo de los Estados Unidos también está emitiendo más deuda, impulsado por un aumento en los préstamos bancarios, señaló el IIF.

Según el IIF que se haya revertido el sesgo a bajar el endeudamiento en 2018 parece más un problema que una tendencia. Ayudados por la relajación sustancial en las condiciones financieras, los deudores pidieron prestado en el primer trimestre de 2019 a un ritmo más rápido de un año a esta parte. Existe una creciente preocupación de que los bancos centrales al aflojar las riendas de política monetaria en todo el mundo inciten a los países a emitir más deuda, lo que pone en riesgo la sostenibilidad de la deuda que ya está, consigna el informe del IIF.

El estudio del IIF da cuenta que los Estados Unidos, Europa occidental y Japón registraron un aumento de la deuda total de 1,6 billones de dólares en el primer trimestre de 2019, lo que lleva a que la deuda pendiente totalice ahora 177 billones de dólares. Los analistas del mercado aguardan que las autoridades monetarias de los bancos centrales más grandes del mundo se embarquen en un esfuerzo coordinado para aflojar esa política.

 

 

Dalio y nosotros

En una publicación en Linkedin (17/07/2017), Ray Dalio, líder del fondo de cobertura Bridgewater Associates —el más grande del mundo—, explicó su concepto de cambios de paradigma: cambios inevitables y cíclicos en los mercados y las relaciones de mercado. Dalio es todo un personaje cuyos análisis son muy atendidos por las élites y el gran público. Según Dalio, la mayoría de los paradigmas duran 10 años, lapso durante el cual las personas se adaptan a las condiciones del mercado tan estrictamente que esas condiciones se agotan y el cambio se impone. La actual expansión económica ha durado más de una década y Dalio reflexiona sobre el inminente cambio que está al caer.

El mandamás de Bridgewater entiende que los rendimientos decrecientes que embolsan los inversores se deben a que se respaldan en acciones y otros activos con rendimientos similares a los de la bolsa de valores. El cambio se direccionará hacia activos que se desempeñan bien cuando 1) el valor del dinero se está depreciando y 2) su valor aumente conforme los conflictos nacionales e internacionales resulten significativos. Sin ningún misterio el gran candidato: el oro. Dalio cree que más temprano que tarde los bancos centrales, particularmente la Fed, se quedaran sin estimulantes. Entonces, ¿habrá una gran inflación global? Parece sugerirlo porque cree que otra no les va a quedar. Por eso lo del oro.

En este río muy revuelto habrá que ver cómo pescan los pescadores argentinos que tengan la responsabilidad de renegociar la deuda. Si el gatomacrismo es desalojado de la Casa Rosada, se dará un paso hacia la sensatez de no tener que pagar tasas de interés extravagantes en un mundo de tasas negativas, a causa de administrar el sector externo por pura ideología, que en el fondo racionaliza un comportamiento económico depredador.

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